三安光電盈利能力持續提升LED照明時代最受益標的

三安光電2014 年三季報，前三季度收入34.78 億元，同比增長32.16%;凈利潤10.50 億元，同比增長38.02%;基本每股收益0.44 元。

業績持續高增長，芯片行業馬太效應明顯

公司三季度芯片收入接近10億元，毛利率為36.6%，如果算上黃金回收，毛利率已經達到45%左右，盈利能力不斷提升，也凸顯了公司在行業領先同行的技術實力及行業地位。公司前三季度扣除非經常性損益凈利潤增發項目逐步投產后，公司問鼎全球芯片出貨量龍頭指日可待。

過去兩年的芯片競爭情況已經證明，市場通過MOCVD 存量機臺去計算產能過剩邏輯不通，不是所有廠商買了爐子都能生產出符合客戶要求，具備經濟效益的照明芯片，目前國內能夠穩定給下游主流封裝客戶大批量出貨的實質上只有三安光電一家。我們相信未來LED芯片行業強者愈強、弱者越弱的馬太效應將充分顯現，產業整合步伐會加速，大部分中小企業在未來兩年都會被激烈的市場競爭所淘汰，弱肉強食大勢所趨。

LED景氣向好，家庭照明將大規模爆發

我們近期進行了LED行業的調研，從了解到的各方面反饋來看，我們堅信行業的春天即將到來。在價格不斷下跌，品質不斷提升雙重因素的推動下，整體行業已經到了大規模爆發的時點。路燈領域，LED路燈成為新建項目主流選擇，未來全面取代高壓鈉燈大勢所趨。商業照明領域LED滲透率快速提升，從近年來的發展來看，商用照明不僅已成為LED廠商積極搶攻的首要市場，亦是未來幾年LED照明市場產值成長主要的動力來源之一。而在家庭照明領域，歐美市場滲透率已經達到了快速提升的區間，在CREE、飛利浦、歐司朗不斷推出平價產品的推動下，未來兩年市場將爆發性成長。在國內，隨著性價比及消費者節能環保意識提升，LED也成為了許多用戶住房裝修的第一選擇。隨著芯片光效、封裝方式進步、規模效應提升，LED燈具價格下跌仍將繼續，我們判斷明年國內家庭照明也將迎來大規模爆發，LED照明時代即將到來。作為全球LED芯片龍頭，公司將成為LED照明時代最受益標的。

產業鏈整合存在超預期可能

三安光電產業鏈已由外延芯片，向上延伸至藍寶石，向下涉及封裝環節，直接進入應用及工程領域。產業鏈的整體優勢，確保公司藍寶石供應的穩定及LED芯片出貨通道。

公司與陽光照明合作成立子公司，表明了公司垂直一體化整合的意向，未來有進一步加大投入可能。此外，三安光電控股子公司日芯光伏與美方合資的高倍聚光光伏產業化項目在安徽淮南開工。該項目建成后將成為世界上規模最大、技術最先進的高倍聚光光伏發電系統及組件生產基地。聚光光伏技術是未來取代第二代晶硅技術的第三代光伏技術，發展前景光明。寬禁帶半導體的優越性質及其在微波功率器件領域應用中潛在的巨大前景，非常適用于制作抗輻射、高頻、大功率和高密度集成的電子器件。目前SiC和GaN最大的應用領域為LED行業，未來兩年我們判斷其將在功率器件及電力電子器件領域爆發性成長。公司作為國內相關技術積累最深厚的公司之一，未來必將在寬禁帶半導體的藍海市場占據一席之地。

陽光照明LED助凈利攀升 智能照明布局深遠

陽光照明公布2014年三季報，2014年前三季度營收為24.14億元，同比增長1.27%;凈利潤為2.14億元，同比增長18.56%;基本每股收益為0.22元。

LED照明產品快速增長，綜合毛利率同比提高

公司LED照明產品三季度單季營收為4.7億元，占營收比例為52.81%，份額占比快速提升，前三季LED累計收入11.2億，同比增長53.42%，依然保持高速增長。由于LED產品的毛利率較高，27%以上，其產品結構比例的提升促使公司前三季綜合毛利率相較去年同期上升近4%。

今年前三季，LED照明產品在商業應用和室內照明等領域的滲透率不斷提升，公司在樓氏、歐司朗、飛利浦、東芝等客戶開拓方面進展順利，穩步放量，奠定了銷售收入的持續增加。另外，今年諾貝爾物理學獎授予了藍光LED的發明貢獻，宣告了LED照明時代的到來，加之10月1日開始禁止進口和銷售60W及以上白熾燈的政策給予LED照明燈具替代提供了巨大空間。公司LED燈具業務的發展取得了良好進展，LED業務中燈具產品比例超過30%，未來在光源燈具一體化趨勢越來越明顯的情況下，燈具比例將進一步提高，毛利率仍有較大提升空間。

節能燈快速下滑，拖累營收增速

報告期內，公司節能燈實現銷售收入10-11億元，同比下滑22%，節能燈業務收入下滑明顯主要源于以下幾個方面的原因：一、由于公司工作重點正轉向LED燈具，部分毛利率較低的節能燈訂單逐漸放棄;二、國家節能補貼額度不斷減少。整體來看，我們認為公司節能燈收入下滑不一定是件壞事，這樣一方面可以優化產品結構、提升毛利率，而且整個戰略定位更加清晰，聚焦LED照明產品與智能家居的完美結合更有助于提升公司估值水平。

自動化程度提升，智能照明領域布局深遠

隨著產能釋放、自動化程度提高及公司管理水平提升，公司LED利潤率不斷超預期，穩定在27%以上。相比于傳統照明技術，LED在智能化的實現方面更加靈活和簡便。隨著智能家居和物聯網時代的到來，公司很大部分精力用于LED智能化照明方面，已經建立了專業團隊，上半年已經與京東智能家居云平臺合作，推出了陽光智能家居照明產品，接下來將積極推進與阿里巴巴、小米等開展合作。智能照明將使LED照明行業從資本設備模式向服務模式轉變，增加了產品的附加值。公司在智能照明領域布局深遠，未來有望率先受益于智能照明的爆發。

光源代工企業到消費品牌企業的蛻變

公司之前主要是給飛利浦做光源代工，從2013年開始，公司憑借下游客戶資源積累和客戶需求的深切了解，主動創建自由品牌，并積極拓展銷售渠道，順利向消費品牌企業轉型，受到了消費市場和資本市場的認可。今年以來，公司正式啟動電商渠道運營，通過建設自營店、建立網上分銷系統、實現線上線下聯動三步曲來規劃電商運營的發展。我們認為公司目前在品牌建立方面已經頗有成效，接下來在產品線豐富和軟硬件結合方面將進一步加強，內生和外延的腳步不會停歇，有望成為照明龍頭企業。

公司以往是光源代工企業，而未來將向消費品牌企業轉型，目前節能燈業務發展及盈利能力面臨著挑戰和艱巨，但轉型后新增市場空間在10倍以上，未來成長潛力巨大。